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事件点评 北讯集团债务危机:激进扩张、盈利乏

     

  根据北讯集团股份有限公司(以下简称“北讯集团”或“公司”)于2019年1月22日和2月22日发布的公告,公司将延期至2019年4月21日之前支付北讯集团2018年非公开发行公司债券第一期(以下简称“18北讯01”)原应于2019年1月21日支付的利息。承诺的延期付息日将至,但截至目前,北讯集团并未公告“18北讯01”付息信息;自2018年9月以来,外部评级机构连续下调公司主体评级至BB。

  中证鹏元认为,北讯集团本次债务危机的主要原因在于激进扩张降低资产流动性,盈利乏力且现金流表现堪忧,公司负债高企,债务压力持续加大;此外,收购失败且高管频繁变动,股价暴跌成压垮北讯集团的最后一根稻草。预计短期内北讯集团债务危机难以实质性好转。北讯集团债务危机中所的问题在上市公司中并非个例,具有相同信用特征的发行人(尤其是民营企业)应当引起。

  2019年1月22日,北讯集团发布公告,因资金周转问题,“18北讯01”延期支付全部原应于2019年1月21日支付的利息;2019年2月22日,北讯集团发布公告,继续延期2个月(不晚于2019年4月21日)支付全部“18北讯01”2019年利息;目前北讯集团承诺的最晚延期付息日将至,但北讯集团并未公告“18北讯01”付息信息。

  北讯集团是全国主要无线宽带专网运营商之一,一年前“18北讯01”发行时,北讯集团被外部评级机构给予主体AA评级,公司发布的2018年中报亦称,2018年上半年公司实现收入19.69亿元,同比增长185.92%,归属于上市公司股东的净利润2.61亿元,同比增长922.77%。2018年下半年以来,北讯集团陆续被曝出多笔银行借款、融资租赁款等债务逾期,部分银行账户及资产因诉讼事项被冻结,股东部分股份被轮候冻结;公司2018年及2019年一季度业绩预告显示,2018年归属于上市公司股东的净利润0.85亿元,同比下降61.16%,2019年一季度亏损0.81亿元至1.16亿元;公司主体级别也被外部评级机构连续下调至BB,展望负面。截至目前,北讯集团存续债券共3只,金额共计20亿元。

  北讯集团原有主业为铁塔制造,2017年5月通过完成对北讯电信股份有限公司(以下简称“北讯电信”)的重组,其主业新增无线宽带专网建设及运营,公司开始涉足通信业务。根据前期重组时签订的相关利润补偿协议,北讯电信需要在2017年、2018年完成税后净利润(扣非)分别不低于4.51亿元、7.10亿元,而北讯电信2016年税后净利润(扣非)仅为2.89亿元。基于完成业绩承诺、扩张通信业务的动机,自收购北讯电信后,北讯集团持续加大通信业务投入,维持激进扩张步伐。公司先后在山西、天津等地设立多家全资下属公司,投资以拓展区域无线宽带网络建设业务,资产规模由2016年末18.08亿元增长至2017年末126.05亿元,同比增长近7倍,根据业绩快报,2018年末公司资产规模进一步增长至171.87亿元。其中,在建工程、固定资产增速均快于同期总资产增长速度,截至2018年9月末,公司固定资产、在建工程以及因收购形成的商誉合计占总资产的比重高达62.88%,资产流动性迅速降低,考虑到固定资产、在建工程以及商誉的变现难度和变现价值的不确定性,激进扩张也使得公司偿债风险逐步积累。

  为维持公司扩张步伐,近年北讯集团不断扩大融资规模。收购北讯电信以来,北讯集团总负债规模由2017年6月末39.52亿元增长至2018年9月末108.93亿元,在增发募资向子公司北讯电信增资15亿的情况下,公司资产负债率仍不断攀升,由2017年6月末40.14%上升至2018年9月末62.19%;从负债结构来看,北讯集团债务主要集中于流动负债,流动负债规模远超同期流动资产,期限上的不匹配使北讯集团面临很大的短期偿债压力。考虑到通信行业本身属于资金密集型行业,项目开发过程中需投入大量的资金。北讯集团账面上较大规模的在建工程不仅沉淀了公司大量资金,其后续尚需投资也使得北讯集团债务压力持续加大。

  根据公司2018年度业绩快报,尽管2018年北讯集团实现营业总收入31.94亿元,同比增长52.42%;但利润总额仅有2.88亿元,同比减少15.62%。通信业务的扩张带动北讯集团收入规模大幅增长,但公司盈利能力却依然十分薄弱。抛开债务逾期导致公司面临诉讼及银行账户被冻结、北讯电信未完成业绩承诺计提大额商誉减值因素外,从财务数据上来看,北讯集团收入增长过度依赖于应收账款,并不能形成现金流。北讯电信纳入合并报表以来,公司应收款项规模由2017年6月末9.70亿元增至2018年9月末19.48亿元,主要系通信业务增长形成,大额应收款项对公司资金形成较大占用。应收款项规模快速增长的同时,公司面临的坏账风险也大为增加。公司使用较高杠杆率激进扩张的模式,也使得公司财务费用高企,2017年北讯集团全年财务费用为0.85亿元,而2018年1-9月,北讯集团财务费用达2.11亿元,巨额财务费用了公司较大部分的利润。

  从现金流上来看,北讯集团收入增长的背后是投资活动现金流基本由筹资活动产生的现金来维持。2017年北讯集团投资活动现金净流出规模达69.82亿元,为公司上市以来投资活动现金净流出规模之最,同期北讯集团经营活动现金净流入规模为5.42亿元,筹资活动现金净流入规模为68.00亿元,公司投资活动现金流对筹资活动现金流较为依赖,考虑到公司因债务逾期问题外部融资难度加大,其融资性增长难以持续,预计未来公司筹资活动现金净流入规模将持续收缩,大额投资活动现金净流出的现象难以维系,公司现金流表现堪忧。

  2018年2月,北讯集团公告称将筹划收购通信企业资产停牌,后因交易方案相应条款未能达成一致于2018年9月宣布终止,同月公司董事、董事会秘书周倩也宣布辞职;2018年5月,北讯集团公告称拟以发行股份及支付现金的方式,收购广微控股有限公司等合计持有的北方广微科技有限公司65%的股权,后于2018年8月宣布终止,终止原因系因标的公司业务整合存在不确定性,公司无法就核心条款的安排与交易对方达成一致。接连收购失败不仅给公司扩张通信业务发展带来冲击,而停牌期间,绝大多数金融机构按照行业惯例出于风控要求不再向北讯集团发放新的借款或者续贷,这无疑再度加重了公司短期的债务压力。此外,2017年下半年至今,公司合计共七名董事/高管先后离职,高层频繁变动也为公司未来发展埋下隐忧。

  2018年5月份以来,受上述事件等因素影响,公司股票收盘价由2018年5月初的27.02元/股暴跌至9月末的9.88元/股,股价暴跌成为压垮北讯集团的最后一根稻草,拉响了公司大股东股票质押平仓的警报。根据公告,截至2018年9月10日,北讯集团控股股东龙跃实业集团有限公司所质押的股份共2.11亿股触及平仓线年9月7日,北讯集团第二大股东天津信利隆科技有限公司所质押的股份也有0.90亿股已触及平仓线%,公司面临较大的控制权变更风险。雪上加霜的是,股价暴跌后,金融机构陆续要求还款,北讯集团短期偿债压力剧增,陆续出现多笔银行借款、融资租赁款等债务逾期。受债务逾期影响,公司面临多起诉讼,无疑加重了其面临的债务压力。根据公司公告,截至2019年1月16日,公司已结案诉讼累计金额6.26亿元,累计被冻结银行账户达48个。早在北讯集团2018年11月14日对深圳证券交易所关注函的回复中也提到,由于公司资金、账户被冻结,出现部分运营子公司租金、运营费用、税金欠缴,部分地区业务受到一定影响,若债务问题持续发酵,公司可能存在资金链断裂的风险。

  目前来看,北讯集团所面临的的经营风险和资金压力仍然存在,预计短期内其面临的债务危机仍难以实质性好转。北讯集团债务危机中所的企业罔顾自身资产流动性、盲目高杠杆激进扩张、股票质押比例过高等问题在上市公司中并非个例,具有相同信用特征的发行人(尤其是民营企业)应当引起。

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